Marchés

C'est une séance d'adjudication rassurante à laquelle nous avons pu assister mardi, de l'avis des opérateurs de marché. Le montant total levé par le Trésor s'est établi à 9,9 Mds de dirhams, profitant d'une demande importante des investisseurs qui a dépassé les 20 Mds de dirhams et essentiellement constituée d'OPCVM court terme disposants de liquidités à placer.

Le total des levées pour le mois d'avril atteint 16,9 Mds de dirhams, dépassant de ce fait la totalité du besoin mensuel de 8,2 Mds annoncé par l'argentier du Royaume au début du mois d'avril. Mais malgré cette importante levée, les taux sont restés stables, voire en légère baisse sur le 2 ans (-5,1 points de base) qui repasse sous 4%. Le 52 semaines recule lui de 9 points de base. 

Selon des opérateurs du marché, ce genre de séances remet en cause le consensus haussier sur les taux obligataires pour le reste de l'année.

Rappelons également que le mois d'avril est un mois particulièrement tendu pour le Trésor, qui doit y rembourser un montant record de 36,1 milliards de dirhams. Du jamais vu !

Ces importantes tombées sont la conséquence d'une politique d'endettement fortement concentrée sur le court terme, menée les deux derniers trimestres et dont les équipes du Trésor essayent de s'extirper à travers une stratégie d'échange de titres, ou de roulement sur une dette de maturité plus longue et ponctuellement à taux variable. Une stratégie qui donne ses fruits, de l'avis unanime de plusieurs gérants de fonds. D'ailleurs, une grande partie de la levée de ce mardi à une échéance 2025, ce qui permettra au Trésor d'avoir des marges de manœuvre pour la rembourser.

L'inflation va orienter la courbe des taux

Les investisseurs espèrent voir cette détente manifeste sur la partie courte et moyenne de la courbe des taux se propager sur la partie plus longue, réduisant ainsi leurs pertes et moins-values latentes et offrant au Trésor de meilleures conditions de financement. Un scénario intimement lié à l'évolution de l'inflation.

Plus précisément, cela dépend d'une part, de l'évolution de l'indice des prix à la consommation du HCP que les investisseurs veulent voir se retourner durablement à la baisse et, d'autre part, un ré-ancrage des anticipations d'inflation des opérateurs. Sur ce point, les résultats de l’enquête sur les anticipations d’inflation de Bank Al-Maghrib relatifs au premier trimestre 2023 font ressortir une décélération de l’inflation anticipée par les experts du secteur financier à 4,6% en moyenne au cours des huit prochains trimestres, contre 4,8% prévu un trimestre auparavant. En revanche, à plus long terme, soit à l’horizon des 12 prochains trimestres, leur anticipation s’établit à 3% au lieu de 2,6%. Côté industriels, 48% anticipent une stagnation de l’inflation au cours des trois prochains mois, 46% d’entre eux s’attendent à une hausse (chiffre en baisse pour le cinquième mois consécutif), tandis que 6% prévoient une baisse. Ainsi, le solde d’opinion ressort à 41%, en repli par rapport au quatrième trimestre 2022.

Ces projections montrent un ré-ancrage poussif des anticipations d'inflation, laissant certains opérateurs voir le verre à moitié plein. Ce constat, combiné à un discours de plus en plus dovish des Banques centrales internationales, laisse espérer une pause dans le cycle de resserrement de Bank Al-Maghrib.

Mais cette perspective ne fait pas consensus. Selon Attijari Global Research, BAM devrait en toute logique poursuivre son cap restrictif en 2023. Dans une analyse publiée à l'issue de la 1ère réunion de politique monétaire de BAM en 2023, le bureau de recherche a affirmé que le niveau de taux actuel est inférieur de 40 pbs par rapport à la moyenne observée durant la période 2001-2012, soit de 3,40%. Il est sous-entendu par cela que cette situation permet aujourd’hui à BAM de disposer d’une certaine marge de manœuvre en matière de conduite de sa politique monétaire restrictive malgré 3 hausses successives.

Sans doute que les prochains chiffres de l'inflation pour mars et avril ainsi que le Conseil de BAM en juin permettront de faire pencher une fois pour toutes et fortement la balance des anticipations vers tel ou tel scénario.

A.H